Depuis le début de l’été 2011, les marchés boursiers européens sont sujets à des mouvements de grande ampleur qui traduisent la nervosité des investisseurs. On dit que les marchés sont volatils. Mais qu’est-ce que cela signifie ? Et comment l’explique-t-on ? Olivier Davanne, membre du conseil d’administration de l’IEFP – la finance pour tous – répond aux questions que l’on se pose sur la volatilité des marchés d’actions. Olivier Davanne est par ailleurs gérant chez DPA Invest, membre du Conseil Scientifique de l’AMF et enseignant à l’Université Paris-Dauphine.
Qu’est-ce que la volatilité sur les marchés d’actions ?
La volatilité est le fait d’avoir des mouvements de grande ampleur sur les marchés d’actions. Cela peut s’expliquer par l’annonce de nouvelles économiques ou financières qui peuvent influencer le marché comme par exemple une modification des taux directeurs de la banque centrale. Dans ce cas, les cours de bourse varient de façon cohérente avec ces informations.
Un élément plus troublant de la volatilité actuelle est l’augmentation des mouvements considérables au sein d’une même journée sans qu’il y ait eu de nouvelles. On a l’impression qu’il y a une espèce de volatilité autonome ou intrinsèque au marché qui n’est pas simplement due au fait que les prix varient en fonction des « fondamentaux économiques ». Cela va plus loin, le marché lui-même a du mal à trouver un équilibre.
Comment se calcule la volatilité ?
La volatilité est un indicateur qui mesure la dispersion des cours autour de leurs valeurs moyennes. La volatilité normale des marchés d’actions se situe autour de 15-20 % en rythme annuel.
Actuellement, la volatilité est deux à trois fois plus élevée que la volatilité normale. Ces niveaux sont comparables à ceux de la crise de 2008-2009, au cours de laquelle des pics de volatilité ont été atteints, conséquence des craintes de faillites bancaires.
Un exemple :
Source : Les Echos
Sur ce graphique, on observe la volatilité de l’indice parisien sur cinq jours. On remarque que le CAC a été au plus bas des 5 jours le 23/09 à 2693 points et au plus haut le 28/09 à 3055 points, engendrant une variation de 13,4 % entre les deux extrêmes de ces 5 jours. Les variations au sein d’une même journée peuvent excéder les variations entre deux cours de clôture. Lors de la séance du 28/09, le CAC 40 a atteint son plus bas à 2969 points et son plus haut à 3055 points, un écart de 2,9 %. Le CAC a finalement clôturé à 2995 points contre 3023 points la veille donc la variation entre les valeurs de clôtures est moins élevée à -0,92 %.
Comment peut-on expliquer l’augmentation de la volatilité sur les marchés d’actions observée depuis le mois d’août ?
Deux craintes de dimension systémique
Aux Etats-Unis, les statistiques publiées fin juillet ont bouleversé la vision de la croissance américaine et réveillé la crainte d’une nouvelle récession. En plus de cela, il n’y a plus de possibilité de relancer l’économie par la politique monétaire avec des taux d’intérêt déjà à zéro ou par le budget avec les agences de notation qui commencent à dégrader la note de la dette souveraine des Etats-Unis.
L’idée prédominante sur les marchés aujourd’hui est qu’une nouvelle récession ne serait pas comme les autres. On pense alors au Japon qui, lors de la décennie perdue, s’est retrouvé dans une situation de large déficit, croissance nulle, baisse des prix et taux d’intérêt bas. Il y a une énorme inquiétude d’un scénario à la japonaise : le piège de la croissance molle et de la déflation n’est pas à exclure pour les années qui viennent.
Une deuxième crainte systémique se manifeste. Celle d’un scénario totalement désastreux avec le risque d’explosion de la zone euro, de contagion du problème grec à des pays comme l’Italie et l’Espagne et du refus de l’Allemagne d’aider ces pays-là.
En quoi cela explique-t-il la volatilité ? Pour deux raisons : d’abord, car on a du mal à déterminer la probabilité d’un scénario extrême. L’opinion des investisseurs sur les marchés change en permanence. Il suffit que la probabilité du scénario extrême augmente de 5 % à 10 % pour que se produise une variation de cours importante.
Ensuite, parce qu’on ne sait pas valoriser ces risques extrêmes dans le prix des actions. Personne n’a envie de prendre ces risques, quel que soit le prix des actions. Finalement, la juste valeur des actions peut se situer n’importe où entre zéro et trois fois les prix actuels. Et devant ce type d’incertitudes, il est compliqué de stabiliser les marchés.
Pour les valeurs bancaires, un élément supplémentaire intervient : si les mauvais scénarios devaient se réaliser, de grosses injections de capitaux publics auraient sans doute lieu pour les renflouer avec pour conséquence la quasi-expropriation des actionnaires.
Des facteurs structurels
D’autres facteurs explicatifs entrent également en jeu : d’une part, la réglementation prudentielle des banques et des assurances restreint la capacité qu’avaient les investisseurs institutionnels (par exemple les compagnies d’assurances) à prendre des risques en ce qui concerne les actions. Ils sont obligés de réduire leur risque et donc leur détention d’actions quand le cours des actions baisse.
Ensuite, les techniques de gestion dominantes ont très mal « performé ». Il était admis que, sur le long terme, les actions devaient toujours faire mieux que d’autres types de placement. Beaucoup d’investisseurs investissaient donc dans des fonds dits « équilibrés » avec toujours à peu près 50 % d’actions. Avec les crises précédentes (bulle internet, crise des subprimes) ces fonds ont perdu beaucoup d’argent et la technique de gestion à la mode est devenue la technique dite flexible où le gérant n’a pas de référence mais fait ce qu’il veut. Il peut mettre 100 % d’actions comme zéro. Aujourd’hui, ces gérants là sont quasiment à zéro action.
Au total, à cause de la réglementation et de l’évolution des techniques de gestion, il n’y a plus vraiment d’investisseurs capables de prendre du recul et d’appliquer une stratégie long-terme. C’est un facteur de volatilité en ce sens que les investisseurs sortent du marché au moindre risque ce qui accroit la baisse.
Cette gestion court-termiste est moins concernée par les fondamentaux économiques que par les analyses du marché et ce que font les autres, ce que Keynes appelait le concours de beauté. Chacun investit non pas sur la base de ce qu’il pense, mais ce qu’il pense que les autres vont faire en essayant de protéger les investisseurs mais cela crée de la volatilité.
Quelles sont les conséquences de la forte volatilité ?
Pour les épargnants, la volatilité du patrimoine peut être très anxiogène. La réglementation prudentielle actuelle, que j’évoquais tout à l’heure, force beaucoup d’investisseurs institutionnels à alléger leurs positions quand les prix baissent pour racheter plus tard, dès que le cours remonte. La volatilité peut donc occasionner des pertes puisqu’à chaque baisse des cours, ces investisseurs sont obligés de vendre à la baisse.
La volatilité peut avoir des effets boule de neige et générer des conséquences systémiques. L’inquiétude provoquée par la baisse des cours bancaires peut notamment conduire à des phénomènes comme le rationnement du crédit.
Comment peut-on réduire cette volatilité et ramener les marchés au calme ?
Aujourd’hui le marché a du mal à affronter les craintes systémiques concernant notamment la zone Euro. Face à cela, il faudrait que l’Allemagne accepte d’indiquer qu’elle ne laissera jamais l’Italie et l’Espagne faire faillite.
Au-delà, pour combattre les facteurs structurels d’augmentation de la volatilité, il faudrait promouvoir d’autres techniques de gestion que la gestion très flexible utilisée à l’heure actuelle.
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