Monnaie hélicoptère

Cette métaphore de « monnaie hélicoptère » a souvent été évoqué comme une possibilité par de nombreux économistes, mais aussi par la Banque centrale européenne (BCE) elle-même dans le cadre de sa politique de lutte contre le risque déflationniste en zone euro. Cependant, à ce jour, une telle politique n’a jamais vraiment été mise en œuvre.

Si le recours à un tel instrument a été évoqué dans les années 2010, cela tient à la persistance d’une inflation basse durant cette période en zone euro malgré la politique monétaire non conventionnelle mise en œuvre par la BCE depuis mars 2015.

Toutefois, les inconvénients ainsi que les difficultés de mise en place de cette mesure ont pris le dessus sur les débats.

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La politique monétaire de la BCE peine à montrer son efficacité

À partir du début de la crise de la zone euro, l’inflation va chuter en dessous de l’objectif de la BCE d’une inflation à 2 % par an. Entre 2013 et 2020, malgré toutes les politiques monétaires non conventionnelles utilisées par la BCE pour redresser la barre, les prix stagnaient, voire diminuaient pour certains biens et services.

Si cette évolution apparaissait positive pour le pouvoir d’achat des ménages, elle a suscité les inquiétudes de la BCE de voir la zone euro basculer dans une spirale déflationniste qui serait particulièrement néfaste pour l’économie européenne. En effet, la baisse des prix incite les ménages et entreprises à retarder leur consommation et leur investissement, ralentissant l’économie et entrainant une déflation encore plus soutenue.

Cette situation semblait assez désespérée jusqu’à la crise sanitaire. Celle-ci a causé le début d’une grosse période inflationniste qui a atteint un pic en 2022 avec 8,47 % d’inflation des prix à la consommation. Ce contexte a fait changer de paradigme les actions de la BCE, devant non plus relancer l’économie et les prix, mais calmer l’inflation à coup de hausses successives de ses taux directeurs.

Pourquoi les mesures prises par la BCE ont peiné à faire repartir l’inflation en zone euro ?

L’inflation était faible en zone euro pour deux raisons complémentaires :

• d’une part, parce que la croissance économique reste faible et le chômage élevé. Dans ce contexte, les entreprises se font concurrence entre elles pour écouler leur production, ce qui  contraint les prix. Par ailleurs, les salariés ne peuvent exiger des augmentations de salaires car leur pouvoir de négociation est affaibli ;

• d’autre part, parce que la zone euro s’est insérée pleinement dans une économie de plus en plus mondialisée. La mondialisation pousse les entreprises à délocaliser leur production vers les économies à bas coûts de production, ou à importer des produits semi-finis en provenance de ces pays. La baisse des prix des matières premières en 2015 a renforcé momentanément ce phénomène.

Dans un tel environnement, la politique monétaire peut donc difficilement agir efficacement, car la baisse des taux d’intérêt de la BCE a vocation à relancer la demande de crédit de la part des entreprises et des ménages. Mais puisque les entreprises ne souhaitent pas investir faute de débouchés suffisants, et que la crainte du chômage pousse les ménages à davantage épargner, le principal canal de transmission de la politique monétaire conventionnelle se trouve affaibli.

C’est pourquoi la BCE a mis en place des politiques non conventionnelles entre 2015 et 2022 destinées à racheter des titres obligataires sur les marchés financiers, à l’instar de ce que la banque centrale des États-Unis (la Fed) a fait.

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Dans ce contexte, face à l’absence de résultats tangibles en matière de remontée du taux d’inflation malgré l’ensemble des mesures adoptées par la BCE, de nombreux économistes se sont posé la question du recours à la monnaie hélicoptère comme moyen ultime de faire repartir à la hausse l’indice des prix à la consommation en zone euro. Interrogé sur cette éventualité lors de sa conférence de presse du 10 mars 2016, Mario Draghi, alors gouverneur de la BCE, a indiqué qu’il trouvait cette idée intéressante tout en précisant qu’elle n’avait pas encore été étudiée par la BCE. Mais dans les faits, il n’en fera rien, pas plus que Christine Lagarde qui lui a succédé.

La monnaie hélicoptère difficile à mettre en œuvre

Le concept de monnaie hélicoptère se rapporte à la distribution aux ménages ou aux entreprises de monnaie directement créée par la banque centrale, sans aucune contrepartie, contrairement à ce qui se pratique lorsque cette dernière utilise la « planche à billets » pour financer le déficit public. En effet, dans ce cas, la banque centrale crédite le compte du Trésor et elle constate une créance sur celui-ci, ou bien elle achète les obligations qu’il a émises et qui viennent se loger à son actif.

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Dans le cas de la monnaie hélicoptère, il n’y a absolument aucune contrepartie à l’émission de monnaie par la banque centrale, puisque celle-ci distribue la monnaie qu’elle crée aux agents économiques qui n’ont pas de compte chez elle et qui n’émettent pas de titres de dettes en contrepartie.

Il s’ensuit que la banque centrale se trouverait confrontée à deux difficultés majeures si elle souhaitait recourir à la monnaie hélicoptère : d’une part, comment concrètement transférer la monnaie créée aux ménages ou aux entreprises ? D’autre part, comment traduire cette opération dans son bilan ?

La banque centrale n’a pas d’accès direct aux agents économiques

La banque centrale est la banque des banques commerciales qui disposent d’un compte ouvert à leur nom dans sa comptabilité. Mais ni les ménages ni les entreprises non financières n’en disposent.

Dans ces conditions, ce qui est facile à faire avec les banques, à savoir créditer tout simplement leurs comptes des montants mis à leur disposition, est tout à fait impossible à réaliser avec les autres agents économiques.

Aussi, cette question purement pratique constitue-t-elle un obstacle à la mise en place de la monnaie hélicoptère, sachant que l’idée d’un hélicoptère larguant des liasses de billets sur toute la zone monétaire reste une image destinée à illustrer un concept qui jusqu’à présent demeure théorique.

Plusieurs solutions sont envisageables : les ménages pourraient ouvrir des comptes directement auprès de la banque centrale pour recevoir cette monnaie. Il est également possible de passer par le système bancaire traditionnel : la banque centrale demande aux banques de créditer les comptes de leurs clients, et leur fournit en échange des réserves à la banque centrale.

Des fonds propres négatifs ?

On vient de le voir, la monnaie hélicoptère pourrait être distribuée directement aux acteurs de l’économie réelle, ou bien indirectement via le système bancaire.

Dans tous les cas, d’un point de vue bilanciel, cette opération fait augmenter le passif de la banque centrale. L’actif de la banque centrale, lui, n’augmente pas. Autrement dit, dans une perspective comptable, la banque centrale enregistre une perte, ce qui induit une réduction de ses fonds propres (donc de sa solvabilité). Une question qui fait débat est de savoir si une baisse des fonds propres, voire une valeur négative, pose un problème économique ou non.

Pour certains économistes, des fonds propres négatifs détruirait la crédibilité de la banque centrale, et donc in fine la confiance dans la monnaie. Pour d’autres, cette curiosité comptable n’aurait aucun impact économique, la banque centrale ne pouvant pas faire défaut, puisqu’elle émet les moyens de paiement.

L’efficacité de la monnaie hélicoptère n’est pas garantie

L’idée sous-jacente à la monnaie hélicoptère est que la monnaie créée par la banque centrale va directement se déverser dans l’économie réelle et ainsi augmenter la masse monétaire, c’est-à-dire le total de monnaie en circulation dans l’économie, sans que la production de biens ou de services n’ait augmenté en parallèle. La consommation et les prix vont alors progresser, engendrant ainsi un cercle vertueux susceptible de relancer l’activité économique et d’éviter le piège de la déflation.

Plusieurs obstacles à la réalisation de ce scénario permettent toutefois de douter de l’efficacité du recours à la monnaie hélicoptère :

• Les ménages pourraient décider d’épargner ou de thésauriser la monnaie reçue de la banque centrale. Dans ces conditions, l’effet sur la consommation serait nul ou marginal. Pour contrer ce risque, la monnaie pourrait être distribuée sous forme de bon d’achat à validité limitée. Mais même dans cette hypothèse, l’impact sur l’activité économique ne serait pas contrôlable.

• Le surcroît de consommation engendré par la monnaie hélicoptère pourrait en effet profiter avant tout aux produits importés hors zone euro. Dans ce cas, l’effet sur l’activité économique serait faible et sans doute insuffisant pour relancer l’inflation et la production sur le long terme.

• Les gains générés par la relance de l’activité risqueraient par ailleurs de ne pas être répartis de façon optimale dans toute la zone euro. Il se pourrait en effet que les premiers bénéficiaires soient les pays les plus compétitifs qui verraient leur situation s’améliorer au détriment des autres.

• La répartition des revenus permis par la monnaie hélicoptère est incertaine. Même si les ménages profiteraient dans un premier temps d’une hausse de leur pouvoir d’achat, et pourraient donc consommer plus, les entreprises pourraient très bien décider d’utiliser leur surplus de revenu pour verser plus de dividendes à leurs actionnaires, plutôt que d’augmenter les salaires. Les consommateurs verraient leur pouvoir revenir au niveau de départ.